중국 증시에 대한 여섯가지 질문

미셸 치(Michelle Qi) 이스트스프링 인베스트먼트 차이나, 중국주식 최고투자책임자(CIO)는 액티브 매니저들이 중국 A주 벤치마크 대비 우수한 성과를 거두고 있는 이유와 중기적으로 중국 증시를 뒷받침할 수 있는 요소는 무엇인지 분석하고, 주식 투자자들이 미국 국채 수익률 상승을 우려해야 하는지 등에 대해 설명합니다.

중국 A주 시장은 일정 부분 비효율적인 면이 있다. 비효율성의 원인 중 하나는 다수의 중국 개인 투자자들이 단기적인 시각으로 시장에 참여하고 있다는 점이다. 개인투자자들의 시장 참여 규모가 크다는 점을 감안할 때, 중국 A주 시장의 이러한 특성은 장기적 관점에서 전략적으로 투자하는 투자자들에게 보상을 안겨줄 알파 생성 기회를 창출하는 계기가 될 수 있다.

이와 동시에, 액티브 매니저들의 성과가 우수한 것은 중국 A주 지수의 구성 때문이기도 하다. 성장주는 최근 2년 동안 가치주 대비 꾸준히 좋은 성과를 보였지만, MSCI China A와 CSI 300 지수 모두에서 20% 이상의 비중을 차지하는 금융주는 가치주 섹터로서 부진한 성과를 보이며 지수에 부담이 됐다.

중국 본토 증시는 투자자들에게 중국의 신경제(新經濟) 섹터에 대한 투자를 늘릴 수 있는 기회를 제공한다. 뿐만 아니라 중국 바이주(白酒)와 같이 역외 시장을 통해서는 접근할 수 없는 특정 섹터에 투자하기 위해서는 반드시 중국 본토 증시를 거쳐야 한다. 중국 본토 증시에 투자한다면 위안화가 강세를 보일 때도 투자자들은 이로 인해 이득을 취할 수 있다. 이스트스프링 인베스트먼트는 중국 A주가 글로벌 주식 벤치마크에서 두각을 나타냄에 따라 중국 본토 주식시장에도 외국 기관투자자들의 자금 유입이 계속될 것으로 전망하고 있다. 또한, 주식 교차매매 프로그램(Stock Connect Scheme)은 외국인 투자자들이 중국 증시에 더 쉽게 접근할 수 있도록 할 것이다.

중국은 2020년 GDP 성장률 플러스(+)를 나타낸 유일한 경제였고 중국의 지속적인 구조개혁과 큰 규모의 소비시장이 글로벌 투자자들에게 매력적인 투자 기회를 지속적으로 창출할 것이라고 생각한다. 그리고 중국 경제규모에 비해 MSCI 신흥시장지수에서 중국경제가 받는 가중치가 여전히 작은 수준이기 때문에 장기적으로 중국 A주 시장에는 외국 자본이 더 많이 유입될 것이라고 예상한다. 위안화에 대한 긍정적인 전망 역시 중국 자산을 매력적으로 만드는 배경 중 하나다.

중국 내부적으로는 2019년 중국 중앙은행이 중국 도시 가계자산에 대한 조사를 실시한 결과, 부동산과 같은 유형자산이 도시 가계자산의 약 80%를 차지하는 것으로 나타났다. 이러한 상황을 감안하면 자본시장이 지속적으로 발전함에 따라 1인당 국민소득 증가, 부동산 가격 상승 기대 감소, 상대적으로 낮게 유지되는 무위험 이자율 등으로 중국 가계가 중국 증시에 대한 배분을 늘릴 것이라는 예상을 할 수 있다.

하지만 2020년 중국 A주 시장이 견조한 성과를 보이면서 장기 평균보다 1 표준편차 웃도는 수준으로 거래되고 있다.¹ 이와 같이 단기적으로 시장이익은 추가적인 밸류에이션 확장보다는 수익증가 등 펀더멘털 개선에서 도출될 가능성이 높다.

백신 접종이 속도를 내고 코로나19 팬데믹이 통제되기 시작하면서 2021년에는 글로벌 경제의 회복이 이뤄질 것이다. 국제통화기금(IMF)은 세계 GDP 성장률이 2020년 -3.5%에서 2021년 5.5%로 반등할 것이라는 전망을 내놓았다. 회복과 함께 극도로 완화적인 통화 환경도 결국 정상화 될 것으로 보인다.

지난 12개월 동안 주식시장 밸류에이션이 상승해 왔다는 점을 감안하면, 무위험 이자율의 수준과 그 변화는 밸류에이션에 영향을 미칠 것이다.

다만, 미국 국채금리 상승이 더 강한 회복세와 더 높은 인플레이션에 대한 투자자들의 기대를 반영하는 것은 사실이나, 미 연준(Fed)은 당분간 지나치게 공격적인 금리 상승이 금리에 민감한 섹터의 회복을 저해하는 것을 바라지는 않을 것으로 보인다. 이는 금융시장에 극심한 변동성을 유발하고 소비심리에 타격을 입힐 다른 어떠한 요소에 대해서도 마찬가지다. 따라서 연준이 시장과의 의사소통 및 포워드가이던스(선제적 안내)를 통해 국채 금리 상승을 억제하려는 노력에 나설 것이라고 생각한다.

한편, 올해 첫 몇 개월 동안의 데이터 공백으로 인해 투자자들은 중국 경제의 실제 상황을 평가하는 데 어려움을 겪었고 이것이 추가적인 시장 변동성을 야기했을 수도 있다. 1월과 2월의 기존 매크로 데이터는 2월 이후 통합적으로 발표되는 경향이 있다. 앞으로 더 많은 데이터를 확인할 수 있게 될수록, 투자자들이 펀더멘털 개선으로 인한 기회를 발굴할 수 있을 것이라고 생각한다.  춘절 연휴 기간 동안 내려진 이동제한 조치가 이 시기 일반적으로 이뤄지는 국내외 ‘대이동’을 제한함에 따라, 중국 국내 생산량의 증가는 중국 경제와 기업의 이윤 증대로 이어질 것이라고 예상한다. 세계적으로 백신 접종이 활발해지면서 전반적인 대외 수요 회복도 중국 기업의 실적에 긍정적으로 작용할 것이다.

창의적 혁신, 인구구조의 고령화, 소비 증가 등 구조적인 테마에 초점을 맞추고 있으며, 이를 통해 매력적인 장기 투자 기회를 창출하는 것이 가능하다고 생각한다. 금리 변동에 대한 민감도가 낮거나 금리 상승과 리플레이션(reflation, 적절한 수준의 통화 재팽창) 국면에서 긍정적인 성과를 낼 수 있는 섹터도 살펴보고 있다.

정책 미세 조정이 시장의 주요 과제 중 하나가 될 것이라 보고 있다. 너무 이른 시기에 이뤄지는 긴축 정책은 경제에 하방 리스크를 초래할 수 있지만 완화적 정책이 너무 오랜 기간 유지되어도 경제와 시장의 과열이라는 결과로 이어질 수 있다. 단기적 성장 안정과 구조적 개혁이라는 두 가지 목표 사이에서 균형을 맞춰야 한다는 점도 까다로운 숙제가 될 것이다. 만약 성장이 너무 빠르게 둔화할 경우 개혁의 진전 속도 역시 느려질 수 있기 때문이다. 미중관계, 그리고 양국 관계가 기술분야나 관세에 미칠 수 있는 영향 등 외부적 요인에 대해서도 주의를 기울여야 한다.

“쌍순환(雙巡環)”이라는 모델은 2020년 5월 중국 정치국 상무위원회에서 처음 등장했다. 당시 중국은 미중 무역 긴장이 2년 동안 고조되면서 대미 수출이 두 자릿수 감소세를 보였다. 그리고 코로나19 팬데믹의 결과로 중국 경제 역시 2020년 1사분기 전년 동기 대비 6.8% 후퇴하며 20년 만에 처음이자 가장 큰 감소폭을 나타냈다.

이런 상황에서 쌍순환 모델은 전략적 의미를 가진다. 내수 진작과 공급망 회복력 제고를 통해 중국의 해외시장 의존도를 줄이겠다는 것이다.

이와 같은 틀 안에서, ‘내순환’은 중국 경제의 구조적 전환을 추진하는 핵심축 역할을 한다. 구체적으로 중국은 14차 5개년 계획에 언급된 수요 측면의 개혁을 통해 국내 가계의 소비력을 증진시킨다는 방침이다. 이는 중국이 가지고 있는 거대한 소비시장을 활용할 수 있게 하고, 결국 국내 산업의 발전과 기술 자립을 촉진하는 데 도움을 줄 것이다.

그런 의미에서, 향후 10년 동안 첨단 제조, 기술, 신에너지차량(NEV), 새로운 인프라 및 소비 섹터의 중국 기업들이 글로벌 경쟁력을 가진 선도 기업으로 성장할 수 있을 것이라 기대한다.